Есть три основных рычага, которые мы можем потянуть:
Возможно, вероятность того, что Биткойн заменит золото, превысит 1%.
Возможно, наш ожидаемый доход слишком высок. Ожидаемая доходность в 18% предполагает, что Биткойн останется таким же волатильным в течение следующих десяти лет, как и сейчас, но высокая волатильность несовместима с классификацией резервных активов. Если Биткойн станет более резервным активом, будет больше естественных постоянных покупателей, и будет сложнее изменить цену.
Мы устанавливаем курс барьера на основе акций, но в долгосрочной перспективе биткойн не должен вести себя как акции. Это скорее вариант без денег на что-то, что превратится в золото.
Это позволяет нам делать более щедрые предположения. Предположим, что шансы Биткойна на замену золота составляют 5%, а не 1%, и мы делим разницу на требуемую норму прибыли - на 8% выше безрисковой ставки, а не на 16%. Это приводит нас к маркеткапу в 170 миллиардов долларов, что немного выше сегодняшней оценки.
Оценка шансов на замену делает всю работу , и долгосрочное инвестирование в биткойн требует, чтобы инвестор постоянно пересматривал эти шансы.
Как биткоин вписывается в портфель
Существует старое клише, что рынки поднимаются на "стену беспокойства" когда все боятся, что случится что-то плохое, а акционерам платят каждый день, чтобы показать это не так.
Биткойн отличается: он растет и падает, сплошная путаница. Никто на самом деле не знает, что происходит, и каждый, кто утверждает, что-то продает. Люди пытались оценить это, но ответы разнились от нуля или бесконечности. Либо Биткойн-это схема Понци, Даннинг-Крюггеран, чистое средство для спекуляции без даже блеска золота или это золото, только его легче скрыть, легче торговать и, следовательно, стоит больше.
Есть даже противоречия, заложенные в случае с бычьим сценарием. Некоторые люди говорят о темпах разработки продукта, элегантных решениях давних проблем, продвинутостью Сатоши и основных разработчиков. Другие люди говорят об этом как о своего рода высоковолатильном хранилище стоимости, о том виде актива, который вы покупаете, когда думаете, что все графики идут вниз, кроме денег.
В частности, в контексте портфеля есть разница между Биткойном как гипероптимистичной технологией и пессимистичным активом в чрезвычайных ситуациях. Если у вас избыточный вес рискованных активов, какая позиция Биткойна компенсирует это: длинная или короткая?
Давайте исследуем.
Почему не очевидно, является ли биткойн рисковой инвестицией или нет
Во-первых, давайте сделаем шаг назад: что мы подразумеваем под риском и риском? Я впервые начал слышать термин регулярно после финансового кризиса. Если вы посмотрите на десятилетний график S & P, вы увидите устойчивый прогресс с некоторыми колебаниями, но в течение первых нескольких лет после кризиса каждое колебание казалось достаточным, чтобы вызвать сердечный приступ.
У нас были продолжающиеся последствия кризиса - хронически высокий уровень безработицы с исторически низким уровнем восстановления:
Источник: Business Insider,
(Следите за новостями на эту тему: темпы восстановления были быстрее, когда волатильность ВВП определялась уровнем запасов производителей, поэтому экономика услуг имеет тенденцию к более медленному падению и более медленному восстановлению.)
Страховка "Черного Лебедя" была болезненно дорогой. Как отметил Майк Грин в интервью некоторое время назад:
>если вы посмотрите на 2007 год, когда Нассим Талеб опубликовал "Черного лебедя", если бы вы вышли на рынок и попытались купить опцион, который окупился бы в случае падения S&P на 50% в течение следующих двух лет, рынок оценил бы это где-то около 5%, вероятность 5%, что относительно эмпирического, исторического распределения около 4%, это было бы похоже на 25% - ную надбавку, верно? И это чистая прибыль для инвестиционного банка, который подписывает эти соглашения. К моменту, что этот рынок достиг пика в июне 2012 года, вероятность того, что рынок размещал на этом 50% снижения в течение следующих двух лет возросла до 47%. И это через три года после того, как рынок поднялся, через 3 и 1/4 года после минимумов марта 2009 года, которые вы видели, что такое ценообразование существует на рынке. И это было просто функцией того, что я сформулировал раньше, что были неэкономические покупатели страхования. И способность продавать эти деривативы рухнула.
Итак, это был гипер-благородный риск. И в глобализованном мире, где финансовый капитал и торговля связывают экономики вместе, трудно рассказать историю, в которой S&P 500 падает наполовину и это не разрушает экономики каждой страны, которая экспортирует в США, каждой страны, которая экспортирует в них, всех, кто здесь дает взаймы, всех, кто здесь занимает, и так далее.
Таким образом, в посткризисный период единственный вопрос, который имел значение, был: это дно или нет? Если бы мы достигли дна, имело бы смысл покупать все, что хорошо росло в условиях восстановления мировой экономики: дешевые акции развивающихся рынков, высокодоходные долговые обязательства, австралийский доллар, медь, нефть. И имело смысл продать любой вид хедж-активов, таких как казначейские обязательства, иена, доллар, швейцарский франк или золото.
Это несколько иронично, потому что рискованная торговля предполагает воссоединение мира, в то время как кризисы, как правило, являются долгосрочными событиями разобщения. Во время бума, когда оценки в богатых странах расзнятся, инвесторы ищут более рискованные места и более рискованные классы активов. Когда у них не получается, они возвращаются к тому, что знают; В середине 2000-х немецкие банки купили много низкокачественных CDO, затем усвоили урок и вернулись к покупке займов и кредитованию Mittelstands.
В благополучном, рискованном мире споры опосредуются через рынки. Китай борется с Европой и США за доступ к сырью, предлагая высокую цену. Рискованные движения, как правило, связаны с более высокими ценовыми корреляциями, потому что владельцы активов с рычагами должны продавать все сразу. Но в действительно рискованном мире основные корреляции изменились: иена и швейцарский франк движутся вместе, когда они оба поднимаются на 1% по плохому уровню безработицы в США, но в глобальной депрессии важно, что Япония является союзником США по соседству с американским соперником, в то время как Швейцария в основном является гигантской горной крепостью с высоким уровнем армии.
Активы, подверженные риску, все одинаковы, но активы, подверженные риску, различны по-своему, потому что их уникальные показатели зависят от их особенностей. Есть две широкие категории:
Активы, которые движутся в ответ на широкое предпочтение риска, потому что инвесторы с рычагами либо заимствуют их, либо сокращают их: доллары США, иены, казначейские облигации (которые вы были бы короткими, прямо или косвенно, если бы вы владели рискованным долгом и хотели хеджировать свой процентный риск).
Активы, которые на самом деле превзойдут показатели в конкретных сценариях бедствий, таких как финансовый кризис, крупная война, пандемия, крупное нарушение торговли или дефицит нефти. Важно отметить, что для этих активов backtest опускает ту часть распределения, которая имеет значение. Если рухнут фиатные валюты, что-то вроде золота или биткойна будет стоить много (хотя биткойн будет стоить намного меньше, если кризис серьезно нарушит интернет).Десять лет назад рецессия, вызванная дефицитом нефти, сделала бы доллар рискованным активом в экстремальных условиях, поскольку десять лет назад США были крупным импортером; сегодня это был бы рискованный актив, поскольку США не зависят от нефти и имеют относительно диверсифицированную экономику с большим количеством внутренних источников спроса. Китай, возможно, осуществил бы аналогичное сальто: десять лет назад глобальный кризис стал бы для них возможностью расширить сферу своего влияния и добиться уступок от своих соседей; сегодня Китай является высокоуровневым, демографически сложным и чрезвычайно зависимым от торговли.
Если вы запустите простой алгоритм оптимизации, основанный на исторических доходностях и требованиях волатильности вашего портфеля, алгоритм будет иметь тенденцию выделять гигантские ассигнования одному классу активов с одним риском и одному риску с минимальными деньгами, выделенными другим. На практике портфельные менеджеры разделяют сегменты с высоким и низким уровнем риска, но в конечном итоге следуют, по сути, одному и тому же пути. В экономике с глобализованными потоками товаров и денег только две большие ставки - на хорошие и плохие времена.
В этой парадигме биткойн должен вписаться в один из этих слотов. Он имеет волатильность и технологический блеск ставки на риск, но долгосрочная история полностью исключает риск. Опытным путем, куда он падает?
Возможно, вероятность того, что Биткойн заменит золото, превысит 1%.
Возможно, наш ожидаемый доход слишком высок. Ожидаемая доходность в 18% предполагает, что Биткойн останется таким же волатильным в течение следующих десяти лет, как и сейчас, но высокая волатильность несовместима с классификацией резервных активов. Если Биткойн станет более резервным активом, будет больше естественных постоянных покупателей, и будет сложнее изменить цену.
Мы устанавливаем курс барьера на основе акций, но в долгосрочной перспективе биткойн не должен вести себя как акции. Это скорее вариант без денег на что-то, что превратится в золото.
Это позволяет нам делать более щедрые предположения. Предположим, что шансы Биткойна на замену золота составляют 5%, а не 1%, и мы делим разницу на требуемую норму прибыли - на 8% выше безрисковой ставки, а не на 16%. Это приводит нас к маркеткапу в 170 миллиардов долларов, что немного выше сегодняшней оценки.
Оценка шансов на замену делает всю работу , и долгосрочное инвестирование в биткойн требует, чтобы инвестор постоянно пересматривал эти шансы.
Как биткоин вписывается в портфель
Существует старое клише, что рынки поднимаются на "стену беспокойства" когда все боятся, что случится что-то плохое, а акционерам платят каждый день, чтобы показать это не так.
Биткойн отличается: он растет и падает, сплошная путаница. Никто на самом деле не знает, что происходит, и каждый, кто утверждает, что-то продает. Люди пытались оценить это, но ответы разнились от нуля или бесконечности. Либо Биткойн-это схема Понци, Даннинг-Крюггеран, чистое средство для спекуляции без даже блеска золота или это золото, только его легче скрыть, легче торговать и, следовательно, стоит больше.
Есть даже противоречия, заложенные в случае с бычьим сценарием. Некоторые люди говорят о темпах разработки продукта, элегантных решениях давних проблем, продвинутостью Сатоши и основных разработчиков. Другие люди говорят об этом как о своего рода высоковолатильном хранилище стоимости, о том виде актива, который вы покупаете, когда думаете, что все графики идут вниз, кроме денег.
В частности, в контексте портфеля есть разница между Биткойном как гипероптимистичной технологией и пессимистичным активом в чрезвычайных ситуациях. Если у вас избыточный вес рискованных активов, какая позиция Биткойна компенсирует это: длинная или короткая?
Давайте исследуем.
Почему не очевидно, является ли биткойн рисковой инвестицией или нет
Во-первых, давайте сделаем шаг назад: что мы подразумеваем под риском и риском? Я впервые начал слышать термин регулярно после финансового кризиса. Если вы посмотрите на десятилетний график S & P, вы увидите устойчивый прогресс с некоторыми колебаниями, но в течение первых нескольких лет после кризиса каждое колебание казалось достаточным, чтобы вызвать сердечный приступ.
У нас были продолжающиеся последствия кризиса - хронически высокий уровень безработицы с исторически низким уровнем восстановления:
Источник: Business Insider,
(Следите за новостями на эту тему: темпы восстановления были быстрее, когда волатильность ВВП определялась уровнем запасов производителей, поэтому экономика услуг имеет тенденцию к более медленному падению и более медленному восстановлению.)
Страховка "Черного Лебедя" была болезненно дорогой. Как отметил Майк Грин в интервью некоторое время назад:
>если вы посмотрите на 2007 год, когда Нассим Талеб опубликовал "Черного лебедя", если бы вы вышли на рынок и попытались купить опцион, который окупился бы в случае падения S&P на 50% в течение следующих двух лет, рынок оценил бы это где-то около 5%, вероятность 5%, что относительно эмпирического, исторического распределения около 4%, это было бы похоже на 25% - ную надбавку, верно? И это чистая прибыль для инвестиционного банка, который подписывает эти соглашения. К моменту, что этот рынок достиг пика в июне 2012 года, вероятность того, что рынок размещал на этом 50% снижения в течение следующих двух лет возросла до 47%. И это через три года после того, как рынок поднялся, через 3 и 1/4 года после минимумов марта 2009 года, которые вы видели, что такое ценообразование существует на рынке. И это было просто функцией того, что я сформулировал раньше, что были неэкономические покупатели страхования. И способность продавать эти деривативы рухнула.
Итак, это был гипер-благородный риск. И в глобализованном мире, где финансовый капитал и торговля связывают экономики вместе, трудно рассказать историю, в которой S&P 500 падает наполовину и это не разрушает экономики каждой страны, которая экспортирует в США, каждой страны, которая экспортирует в них, всех, кто здесь дает взаймы, всех, кто здесь занимает, и так далее.
Таким образом, в посткризисный период единственный вопрос, который имел значение, был: это дно или нет? Если бы мы достигли дна, имело бы смысл покупать все, что хорошо росло в условиях восстановления мировой экономики: дешевые акции развивающихся рынков, высокодоходные долговые обязательства, австралийский доллар, медь, нефть. И имело смысл продать любой вид хедж-активов, таких как казначейские обязательства, иена, доллар, швейцарский франк или золото.
Это несколько иронично, потому что рискованная торговля предполагает воссоединение мира, в то время как кризисы, как правило, являются долгосрочными событиями разобщения. Во время бума, когда оценки в богатых странах расзнятся, инвесторы ищут более рискованные места и более рискованные классы активов. Когда у них не получается, они возвращаются к тому, что знают; В середине 2000-х немецкие банки купили много низкокачественных CDO, затем усвоили урок и вернулись к покупке займов и кредитованию Mittelstands.
В благополучном, рискованном мире споры опосредуются через рынки. Китай борется с Европой и США за доступ к сырью, предлагая высокую цену. Рискованные движения, как правило, связаны с более высокими ценовыми корреляциями, потому что владельцы активов с рычагами должны продавать все сразу. Но в действительно рискованном мире основные корреляции изменились: иена и швейцарский франк движутся вместе, когда они оба поднимаются на 1% по плохому уровню безработицы в США, но в глобальной депрессии важно, что Япония является союзником США по соседству с американским соперником, в то время как Швейцария в основном является гигантской горной крепостью с высоким уровнем армии.
Активы, подверженные риску, все одинаковы, но активы, подверженные риску, различны по-своему, потому что их уникальные показатели зависят от их особенностей. Есть две широкие категории:
Активы, которые движутся в ответ на широкое предпочтение риска, потому что инвесторы с рычагами либо заимствуют их, либо сокращают их: доллары США, иены, казначейские облигации (которые вы были бы короткими, прямо или косвенно, если бы вы владели рискованным долгом и хотели хеджировать свой процентный риск).
Активы, которые на самом деле превзойдут показатели в конкретных сценариях бедствий, таких как финансовый кризис, крупная война, пандемия, крупное нарушение торговли или дефицит нефти. Важно отметить, что для этих активов backtest опускает ту часть распределения, которая имеет значение. Если рухнут фиатные валюты, что-то вроде золота или биткойна будет стоить много (хотя биткойн будет стоить намного меньше, если кризис серьезно нарушит интернет).Десять лет назад рецессия, вызванная дефицитом нефти, сделала бы доллар рискованным активом в экстремальных условиях, поскольку десять лет назад США были крупным импортером; сегодня это был бы рискованный актив, поскольку США не зависят от нефти и имеют относительно диверсифицированную экономику с большим количеством внутренних источников спроса. Китай, возможно, осуществил бы аналогичное сальто: десять лет назад глобальный кризис стал бы для них возможностью расширить сферу своего влияния и добиться уступок от своих соседей; сегодня Китай является высокоуровневым, демографически сложным и чрезвычайно зависимым от торговли.
Если вы запустите простой алгоритм оптимизации, основанный на исторических доходностях и требованиях волатильности вашего портфеля, алгоритм будет иметь тенденцию выделять гигантские ассигнования одному классу активов с одним риском и одному риску с минимальными деньгами, выделенными другим. На практике портфельные менеджеры разделяют сегменты с высоким и низким уровнем риска, но в конечном итоге следуют, по сути, одному и тому же пути. В экономике с глобализованными потоками товаров и денег только две большие ставки - на хорошие и плохие времена.
В этой парадигме биткойн должен вписаться в один из этих слотов. Он имеет волатильность и технологический блеск ставки на риск, но долгосрочная история полностью исключает риск. Опытным путем, куда он падает?